Sea：实力打碎鬼故事，东南亚小腾讯仍是好样的

海豚投研 2024-08-14 07:11

北京时间8月13日晚美股盘前，东南亚小腾讯Sea公布了2024年二季度财报，相比保守的预期，实际业绩要更好，核心要点如下：

1、最关键的Shopee电商板块，本季GMV为233亿，虽因季节性因素环比略降，但相比更保守的市场预期高出约4.3亿。价量驱动上维持着以价换量的趋势，相比前两个季度没有明显变化。不过环比来看，Shopee的GMV规模已连续3个季度没有明显增长，需要关注Shopee的增长是否再度进入了瓶颈期。

收入层面，因变现率环比继续提升了约0.5pct到10.8%，收入同比增长34%，显著高于GMV的增速，且在环比加速，实际营收比预期高出约8%。我们关注到Tiktok Shop和Shopee等电商平台在东南亚“携手”提高变现仍在继续。变现率的走高显然有利于公司的业绩，但其持续性和是否会反转需要留个心眼。

2、Garena游戏板块乍看之下，GAAP口径下的收入同比下滑了18%到4.36亿，明显低于市场预期的5.1亿。但主要是递延收入变动的影响，剔除影响后收入实际同比增长了16%。且关键经营指标呈现出的也是业务持续回暖的迹象。本季活跃用户环比增加了5330万人，付费用户数也环比增加了360万人。游戏流水本季也环比增长5%，这都体现出Garena板块的实际表现并不差。

3、SeaMoney则维持着较高质量的增长，本季实现收入5.2亿增速持平在21%，似乎已经走入了增长平台期。关键经营指标上，新的口径下本季度未收回的贷款余额为35亿美元，环比上季增长了2亿。坏账率则由上季的1.4%下降到1.3%，风险控制不错。

4、分部盈利上，最关键的电商板块本季亏损了0.85亿，在市场普遍担忧亏损可能扩大的情况下，实际是环比缩窄的，相比预期属于收入、利润都更强。游戏板块由于GAAP口径下确认的收入较低，导致经营利润也环比下降了11%，比市场预期少了约20%。我们认为，这一部分也是因为收入和费用确认周期的错配，但需要关注游戏板块的利润率本季环比下降3.4pct的趋势是否会持续。DFS金融板块虽收入增速稍稍低于预期，但贡献了1.5亿的经营利润，好于预期6%。且利润率也环比走高了近2pct，经营杠杆持续释放。

5、整体来看，主要由于电商板块比预期更强的增长，本季Sea整体实现收入38.1亿，同比增长23%，和上季度持平并未放缓，比市场预期的增速高3pct。

费用层面，四项经营费用合计支出15.9亿，和上季的15.6亿有所提升，但幅度不算大。相比之下，市场原本预期竞争之下本季的投入力度会更大，实际支出比预期略低1%。

最终公司本季的经营利润为8300万，比上季的7100万是改善的，没有像部分卖方担心的出现明显的下滑。

海豚投研观点：

从当季业绩看，Shopee电商业务相比预期GMV环比下降的幅度更低，因变现率走高，营收表现更强。同时也并未像担心那样，因投入加大导致亏损幅度放大，实际反而缩窄。游戏业务从经营指标的用户数和流水来看，也是呈现平稳回暖的迹象。至于金融板块则是最不让人担心的平稳较高速增长，利润率也小幅提升。

换言之，先前的担忧基本都未实现，业绩继续呈现平稳向上的迹象。同时本次公司将24全年GMV的增速指引从15%~19%上调到了mid-双位数，意味着下半年GMV的增速也会维持在略低于20%的水平。因此中短期的角度，基于目前不错的业绩趋势，我们认为在当前不明显偏贵的估值下，股价走势不会差。

不过长期的角度，我们认为东南亚电商的竞争格局不太可能永远维持当前相对平和的状态，Shopee、Lazada，Tiktok，Temu皆是股东实力强劲的玩家，终要决出高低。而目前已持续了一年多的变现率提升也终究不可持续。目前海豚投研还尚未看到能建立起长期信仰的清晰前景。（转载自海豚投研）

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