2022年4月，台湾艺人刘畊宏凭《本草纲目》毽子操红遍大江南北，掀起全民居家健身风潮。刘畊宏本人也不断地刷新着涨粉记录，短短一月时间涨粉6000万，成为现象级的健身博主。

线上健身赛道再度热了起来，Keep却十分尴尬。

按照Keep的商业逻辑，专业健身内容是核心，它希望用优质内容吸引用户成为订阅会员、购买健身用品以及相关服务，从而实现收益。然而，刘畊宏的爆红也拷问着Keep：健身IP巩固的内容护城河是否牢固。

更深层次的问题是，Keep的资本故事还有吸引力吗？6月30日，Keep发布公告启动招股，预计于2023年7月12日在香港联交所主板挂牌上市。招股书显示，2019至2022年，Keep共计亏损净额约为16亿元

此前keep多次传出IPO消息，但由于种种原因搁置了。如今，随着刘畊宏男孩女孩们逐渐回到线下健身房，居家健身红利早已褪去，加上国内健身赛道竞争加剧，keep显然错过了最佳上市日期。

在盈利和投资方压力下，Keep只能硬着头皮上市。

01.三闯港交所，Keep急了

这已是keep第三次冲击IPO。2022年2月25和9月6日，Keep先后向港交所递表，但均未成功通过聆讯。直至今年3月提交的申请书顺利通过，Keep上市终于有了实质性进展。

短短一年多时间内递表三次，可见Keep上市心切。

这期间，在线健身风口来了又去，Keep却没能给投资者一个盈利预期。2020年，疫情蔓延导致居家健身受到追捧，Keep等平台迎来了一波增长。当年第二季度月活用户数同比激增1000万，达到3325万，增幅高达48%。

疫情特殊环境加强了健康、健身概念对于用户心智的渗透，Keep再次站上风口。灼识咨询报告显示，2021年中国的健身人群为3.03亿，预期到2026年将达到4.2亿，年轻一代对于健身开支越来越多。

不过，Keep的发展方式还是老一套：融资、烧钱换用户、快速冲刺上市。

2020年5月，Keep从五源资本、GGV、腾讯、BAI资本等VC手里拿到了8000万美元。仅半年后，Keep再获3.55亿美元的F轮融资，对应估值超20亿美元。

图｜Keep的融资历程

一位体育圈媒介告诉凤凰网科技，Keep在F轮融资后加大了广告投放。除了体育赛事和品牌活动外，热门综艺、头部直播间成为重点合作对象。2021年，更是签下当红艺人易烊千玺做自己代言人。

疯狂地营销扩大规模，显然是为了上市做铺垫。招股书显示，2020 至 2022 年keep营收为11.07亿元、16.2亿元、22.12亿元，年同比增速分别为66.9%、46.3%和36.6%。

近三年来Keep营收一直在增长，但营收增速持续下降，而且收入增加并没有弥补巨额亏损，直到2022年亏损才有所收窄。数据显示，2020至2022年，keep同期经调整亏损净额为1.06亿元、8.27亿元、6.67亿元。

结合此前的融资金额，这样的烧钱速度实在惊人。

重回风口的Keep，没能顺利抓住机遇顺利扭亏，也错过了最佳上市窗口期。陪跑多年的投资人耐心也已不多了。

“企业要有自我造血能力，现在拿钱不容易了。”一位二级投资人向我们表示，如今市场变得越来越务实，相比以往大家愿意烧钱去投商业化漫长的项目，现在更关心盈利能力。

02. 红利退潮后裸泳 激进商业化投诉不断

如今通过聆讯，Keep创始人王宁看似松了口气，能够勉强给投资人交差。但问题是，上市后keep就能经住市场考验吗？

6月13日，“生鲜电商第一股”每日优鲜收到退市通知。这家生鲜电商在疫情期间迎来大幅增长，并顺利上市，却在连续亏损后资金链断裂，最后关停倒闭。有业内人指出，每日优鲜让背后投资机构面临巨额损失。

相比之下，生鲜电商 ，Keep海外对标样本台Peloton或许更有警示性。美国互联网健身平台Peloton曾踩着“居家”风口上市，巅峰时期市值高至500亿美元，是Keep25倍体量。

然而，面对骤然消失的红利，Peloton它没有做好发展规划，导致市值暴跌，甚至沦落到“卖身”的地步。这也引起了外界对于Keep的担忧。

随着疫情的逐渐消失，不少用户回归线下健身房，Keep平均月活用户增幅骤然下跌，2021年平均月活跃用户增幅还是16%，到2022年已经跌到了6%了。而挑战远不止如此。

图｜刘畊宏抖音直播健身

特殊时期兴起于抖音的刘畊宏直播健身，已经撕开了keep作为健身平台的裂痕，这有可能成为Keep的致命伤。

依据Keep的商业逻辑，优质的健身IP和内容可以吸引用户，涵盖“吃穿用练”的健身产品能提升用户的体验；智能硬件产品可以促进用户对内容的消费，进而反哺线上内容，提升用户粘性。线下Keepland能补足居家健身外的场景，这样一个完整的健身生态就形成了。

图｜Keep招股书展示的健身内容生态

一言蔽之，Keep所有的商业落地都要建立在内容生态上。

可是，Keep难以垄断优质的健身内容。它强调的专业健身内容以及个性化健身训练，无论是线上线下都容易找到替代品。

健身于穿衣打扮、吃喝玩乐不同，它不是强需求，更需要自律性和耐心。对于业务的健身小白而言，他们更愿意在小红书、抖音寻找同类内容，分享自己的健身动态；专业的健身爱好者更不会天天对着视频跟练，他们倾向于线下健身房进行锻炼。

它盯上的智能硬件、健身视频和线下健身平台等领域，目前都是红海。智能硬件方面，keep的对手是苹果、小米等厂商，无论是研发、系统和品牌剩声量都不占优势；食品、服饰等赛道，也已遍布耐克、安踏、汤成倍健等巨头。

“以前只能在家，现在健身房、抖音短视频都可以练，没必要再打开Keep App。”有资深健身者如此说道。

用户粘性不高也反映在招股书里。数据显示，月会员留存率从2020年的73.3%下降至2022年的65.3%。而2022 年,Keep 平台的会员渗透率为 10%,仅比前一年提升了 0.5%。

在Keep创始人王宁眼里，Keep目前是成为一个体育品牌，它使用通过品牌来打造自己的健身生态系统，尽可能拓展服务场景。只是，王宁可能高估了品牌的壁垒。

另一方面，Keep激进的营销和商业化动作也在损害着品牌力。2020年6月，Keep因运动文胸、头巾等产品使用说明不符合标准，涉嫌虚假宣传，被江苏省消保委约谈整改；2022年1月，北京市消费者协会发布代餐产品测试结果显示，Keep代餐奶昔多项指标不合格。

今年年初走红的奖牌事件，更是引发了消费者对于Keep的信任危机。原意是打激烈用户打卡跑步的运动，由于平台隐形服务条款和大肆音效，最后形成了一条贩卖奖牌、代跑的灰产。

图｜用户投诉Keep

黑猫平台上，关于Kepp奖牌的投诉有6243条，大多是报名参加不了服务，奖牌无法领、平台也不予退款等。

福州的一位Keep用户告诉我们，自己由于下雨未能参加奖牌跑步活动，致电客服对方却拒绝退款。“没有奖牌可以，退款也被拒绝了，对方还告诉我已经在条款勾选”。该用户表示，Keep不退款条例隐藏在页面文字中，未有明显提示，涉嫌误导消费者。

03.投资人或排队等退出

当下，中国互联网已经进入存量时代，用户增速逐步放缓。截止到2022年底，我国规模10.67亿，同步增长3.39%，普及率达到75.6%。这其中，电商、游戏等领域开始出现用户红利消退的趋势。

Keep虽是国内运动健身平台头部企业，护城河却不强。在用户获取上，还处于烧钱买量的阶段，尚未看到扭亏的可能性。

不过，在平台流量争夺加剧、用户增速放缓的背景下，无论二级市场行情如何，keep也要硬着头皮上市。因为再不上市，可能真的来不及了。

Keep招股书显示，除了实控人王宁有6个月禁售期，其他上市前投资者和股东没有任何禁售期要求。这意味着keep上市首日，软银、腾讯投资等就可以套现。

图｜Keep招股书

那么，两周之后的上市日，投资者们会如何投票呢？